《金证研》南方资本中心 予沐/作者 三石 南江 映蔚/风控

新“国九条”出台以来，证监会已先后推出40多项配套制度规则。此外，政策强化监管，围绕严把入口关、严格持续监管、加大退市监管力度等，加强上市公司全链条监管，提升投资价值。在此背景下，深圳垦拓流体技术股份有限公司(以下简称“垦拓流体”)冲击科创板以“撤单”宣布告终。

上市背后，垦拓流体超七成发明专利或“突击”取得，且其称报告期内不存在合作研发背后，其两项科研项目却与其他单位合作。另一方面，2021年11月，垦拓流体受让傅虎持有的子公司少数股权，招股书未披露上述事宜。而研究发现，垦拓流体报告期内七次股转中五次或与傅虎“有关”。截至签署日，傅虎控制的基金管理人所管理的两家私募基金合计对垦拓流体持股超5%。

一、超七成发明专利或“突击”取得，自称不存在合作研发背后科研项目却现合作单位

科创板科技创新能力突出企业上市。而垦拓流体称其不存在合作研发背后，其报告期内参与的重大科研项目，其中两项或系与其他公司的合作项目。此外，垦拓流体超七成发明专利或“突击”取得。

1.1 称2020-2022年及2023年1-6月不存在合作研发情况，同时参与了四项科研项目

此次冲击上市，垦拓流体拟在科创板上市。

据上交所2024年4月30日发布的《上交所科创板企业上市申报及推荐暂行规定(2024年4月修订)》，科创板主要服务于符合国家战略，拥有关键核心技术，科技创新能力突出，主要依靠核心技术开展生产经营，行业地位突出或者市场认可度高，具有较强成长性的企业。

报告期内，垦拓流体参与了多项重大科研项目。

据签署日为2023年12月18日的垦拓流体首次公开发行股票并在科创板上市招股说明书(以下简称“签署于2023年12月18日的招股书”)，2019-2022年，垦拓流体参与了4项科研项目，包括2019年的“重2019N015医疗仪器用高耐压长寿命隔离电磁阀关键技术研发项目”(以下简称“2019N015研发项目”)、2021年的“重2020N062测序仪用超低试剂用量微流体集成系统开发项目”(以下简称“2020N062开发项目”)。

同时，2020-2022年及2023年1-6月，垦拓流体不存在合作研发情况。

1.2 公开信息显示，两项科研项目系与其他企业合作的项目

据2019年6月4日发布的《深圳市科创委公示2019年第一批重点技术攻关项目拟资助情况》，2019N015研发项目的项目承担单位为深圳市新产业生物医学工程股份有限公司(以下简称“新产业”)，拟资助金额为800万元。

据2020年4月27日签署的新产业首次公开发行股票并在创业板上市招股说明书，新产业《重 2019N015 医疗仪器用高耐压长寿命隔离电磁阀关键技术研发》项目获得800万元的项目资助，其中新产业获得550万元补助资金。合作单位垦拓流体、深圳大学获得补助资金250万元补助资金。

无独有偶，据深圳华大智造科技股份有限公司(以下简称“华大智造”)2022年8月23日签署的首次公开发行股票并在科创板上市招股意向书，2021年，华大智造涉及与收益相关、资产相关的政府补助项目包括2020N062开发项目。

即垦拓流体披露的其参与的科研项目中，两项是否系合作研发项目？

据垦拓流体官网，截至查询日2024年6月28日，垦拓流体表示与战略客户及科研院校，共同承接了多项国家级及市级科技攻关项目。

据签署于2023年12月18日的招股书，2020-2022年末及2023年1-6月末，垦拓流体的其他非流动负债系收到的待验收政府补助资金。相关债权人包括新产业、华大智造等。

简言之，垦拓流体称，其不存在合作研发背后，报告期内的科研项目或系合作项目。

1.3 逾十项继受专利或与主营业务无关，超七成发明专利系在2020年及以后取得

据签署于2023年12月18日的招股书，截至签署日，垦拓流体及其子公司拥有共计92项专利，其中12项发明专利。且垦拓流体表示，其应用于主营业务的发明专利9项，符合科创属性对发明专利的要求。

需要指出的是，垦拓流体拥有的12发明专利中，仅有4项是2020年之前申请，另外8项专利均是在2020年及之后申请。其中1项发明专利是2023年系继受取得。

另外，垦拓流体及其子公司拥有的专利中，81项是原始取得，11项是继受取得。原始取得专利中39项是在2020年及之后提交专利申请，继受取得专利的受让时间为2023年。

而签署于2023年12月18日的招股书的报告期为2020-2022年及2023年1-6月。

不难看出，垦拓流体超五成专利申请于2020年及之后，超七成发明专利是报告期内取得。

值得注意的是，垦拓流体11项继受取得的专利名称分别为 “无需预热的汽车模具的激光修复工艺”、“一种新型汽车注塑磨具”、“一种汽车内饰件注塑成型模具”、“一种汽车空调出风口模具”、“一种汽车车灯灯罩模具”、“一种汽车脚垫塑形模具”、“一种汽车刹车片注塑成型模具”、“一种汽车发动机缸盖螺栓注塑成型模具”、“一种汽车防尘板注塑模具”、“一种汽车发动机油底壳成型模具”、“一种汽车隔热罩注塑成型模具”。

而垦拓流体的主要产品包括实现微型流体精密控制的微型阀类、精密泵类、流路部件类零部件及配件耗材，主要应用于医疗器械、环保检测、生命科学、工业自动化等行业。

综合上述情而言，从专利名称上看，垦拓流体继受取得的专利均与汽车相关，或与垦拓流体的主营业务不相关。

此外，垦拓流体称，其报告期内不存在合作研发，但其参与的两项重大科研项目，或系合作项目。不仅如此，垦拓流体超五成专利申请于2020年及之后，超七成发明专利是报告期内取得。

二、傅虎控制企业管理的私募持股超5%，其投资企业多次转股后垦拓流体估值或攀升至超10亿元

真相隐藏于事物内部，假象外露于事物外部。2021年11月，垦拓流体受让傅虎持有的子公司少数股权，招股书未披露上述事宜。而研究发现，垦拓流体报告期内七次股转五次或与傅虎“有关”。

2.1 2021年11月垦拓流体受让“傅虎”所持子公司少数股权，招股书对此未披露

据签署于2023年12月18日的招股书，成都开图医疗系统科技有限公司(以下简称“成都开图”)成立于2015年2月11日，报告期内均为垦拓流体合并报表范围内的子公司。

据市场监督管理局，2017年2月22日，“傅虎”成为成都开图的股东之一。“傅虎”于2021年11月9日向垦拓流体转让所持成都开图股权后，不再是成都开图的股东，彼时成都开图系垦拓流体的控股子公司，持股比例为79%。此后，成都开图经历了几次股权变更，2021年12月8日起成为垦拓流体的全资子公司。

而经查阅签署于2023年12月18日的招股书，垦拓流体并未提及前述股权转让。

研究发现，垦拓流体的私募股东的合伙人，及私募股东基金管理人实控人名为“傅虎”。

2.2“傅虎”控制的汇昇资本所管理的私募合计对垦拓流体持股超5%，与其相关的资本或在2013年已入股

据签署于2023年12月18日的招股书，截至签署日，私募基金深圳市东亚长利共享一号合伙企业(有限合伙)(以下简称“东亚长利”)和深圳市汇昇康勤投资中心(有限合伙)(以下简称“汇昇康勤”)分别对垦拓流体持股3.4182%、2.5066%，合计持股5.9248%。其中，两者的基金管理人均为深圳东方汇昇资本管理有限公司(以下简称“汇昇资本”)，具有一致行动关系。

据证券投资基金业协会，截至查询日2024年6月28日，傅虎为汇昇资本的实际控制人，并任副总经理兼合规风控负责人。

据签署于2023年12月18日的招股书，截至签署日，傅虎直接持有东亚长利53.0223%的出资额，及汇昇康勤35.4167%的出资额。

回溯历史，据市场监督管理局数据，东亚长利系于2017年12月29日入股垦拓流体，而汇昇康勤则在2020年4月通过受让深圳市拓友投资中心(有限合伙)(以下简称“深圳拓友”)持有的垦拓流体部分股权，成为垦拓流体的股东。

需要指出的是，深圳拓友于2017年4月入股垦拓流体，且自2016年8月设立以来的执行事务合伙人为汇昇资本。深圳拓友持有垦拓流体股权期间，傅虎对深圳拓友出资比例超50%。

也就是说，2017年4月起，傅虎通过其控制的合伙企业深圳拓友，或通过其控制的汇昇资本所管理的私募基金入股垦拓流体。截至招股书签署日，傅虎控制的汇昇资本管理的两家私募基金，合计对垦拓流体持股超5%。

那么，垦拓流体子公司成都开图的历史少数股东“傅虎”，与垦拓流体私募股东的合伙人“傅虎”同名，是否为同一人？若为同一自然人，傅虎2021年向垦拓流体转让其持有的成都开图股权，是否构成关联交易？

时间再往前推到2013年。

据市场监督管理局数据，2013年4月28日，深圳市倚锋成长创业投资基金合伙企业(有限合伙)(以下简称“倚锋创投”)增资入股垦拓流体，获得垦拓流体16.6667万元出资额，持股比例25%，为彼时第二大股东。2019年4月4日，倚锋创投退出垦拓流体。

据签署于2023年12月18日的招股书，垦拓流体于2010年11月16日注册成立。

据证券投资基金业协会，截至查询日2024年6月28日，2012年5月至2017年11月期间，傅虎在深圳市倚锋投资管理企业(有限合伙)(以下简称“倚锋投资”)担任副总裁。倚锋投资为倚锋创投的基金管理人。

也就是说，2013年4月，垦拓流体成立不足三年即获倚锋创投的投资入股，彼时“傅虎”为倚锋创投的基金管理人倚锋投资的副总裁。

2.3 报告期内七次股转中五次傅虎投资的企业或参与其中，分批多次转股后垦拓流体估值或破11亿元

据市场监督管理局数据，2019年4月4日，倚锋创投将其持有的垦拓流体股权，转让给深圳瑞享源贰号创业投资中心(有限合伙)(以下简称“瑞享源创投”)。

对于该次股权变更情况，签署于2023年12月18日的招股书未予提及。

受让上述股权后，瑞享源创投分别于2020-2022年期间将所持的垦拓流体股权向方深圳秉鸿嘉实创业投资中心(有限合伙)、苏州国仟医疗创业投资企业(有限合伙)等投资者转出，转让价格合计1.86亿元。

经测算，前述股权转让对应的垦拓流体估值或分别约为8.5亿元、8.5亿元、11.35亿元、11.35亿元。

值得注意的是，据市场监督管理局数据，瑞享源创投于2018年12月13日设立，初始设立时，傅虎、深圳瑞享源基金管理有限公司(以下简称“瑞享源”)出资比例分别为99.9%、1%。截至查询日2024年6月28日，傅虎出资比例为2.7%，傅虎控制的汇昇资本担任执行事务合伙人的深圳市汇昇驿凯投资中心(有限合伙)，对瑞享源的出资比例为8.11%。

据证券投资基金业协会及市场监督管理局数据，截至查询日2024年6月28日，瑞享源创投的基金管理人为瑞享源。胡国安持有瑞享源45.9%股权，为瑞享源的实控人。而深圳市汇昇亦可投资中心(有限合伙)(以下简称“汇昇亦可”)2018年2月入股瑞享源，截至查询日2024年6月28日持股比例为27%，仅次于胡国安。而2018年12月25日股权变更前，“傅虎”曾是汇昇亦可第一大股东，持股比例为48%。

综合上述情形来看，瑞享源创投的合伙人“傅虎”，及瑞享源的历史间接股东“傅虎”，与汇昇资本的实控人“傅虎”同名，且汇昇资本管理的合伙企业亦现身为瑞享源创投的合伙人。种种巧合之下，前述“傅虎”是否为同一人？

换而言之，傅虎参与出资的私募瑞享源创投，或于2019年受让倚锋创投所持垦拓流体股权，而后将受让的股权分批转出。

进一步研究发现，垦拓流体七次股转中，五次或与傅虎有关。

据签署于2023年12月18日的招股书，报告期内，垦拓流体共进行4次增资和7次股权转让。其中，4次增资除了2021年1月的增资系引入深圳市福田区中洲铁城创业投资企业(有限合伙)等外部投资者外，另外3次增资均是与垦拓流体实施员工股权激励相关。

而7次股权转让中，除了2020年3月监事范杰向实控人张成转让股权，以及2021年1月实控人张成向外部投资者转出股权外，另外5次股权的转让或受让方则与傅虎“有关”。

具体来看与傅虎有关的5次股权转让。傅虎控制的深圳拓友，在2020年4月向傅虎控制的私募公司管理的私募基金汇昇康勤转让股权；傅虎参与出资的瑞享源创投，在2020年11月至2022年12月期间分4次转让垦拓流体的股权。

经测算，在上述5次股转中，垦拓流体的估值或由1.64亿元攀升至11.35亿元。

值得一提的是，此次冲击科创板，垦拓流体选择上市标准包括市值不低于10亿元。

2.4 垦拓流体拟在科创板上市，选择的上市标准包括“预计市值不低于10亿元”

据签署于2023年12月18日的招股书，垦拓流体拟在科创板上市，选择的上市标准为“预计市值不低于人民币10亿元，最近两年净利润均为正且累计净利润不低于人民币5,000万元，或者预计市值不低于人民币10亿元，最近一年净利润为正且营业收入不低于人民币1亿元”。

其中对于市值指标，垦拓流体表示，结合其在境内市场近期融资估值情况以及境内同行业可比上市公司的平均估值水平，预计其发行后总市值不低于10亿元，符合上述标准。

综合上述情形来看，2021年11月，垦拓流体受让傅虎所持子公司少数股权，招股书对此未披露。而早在2013年，傅虎担任副总裁的倚锋投资所管理的私募资金倚锋创投，入股垦拓流体。截至签署日2023年12月18日，“傅虎”控制的汇昇资本所管理的私募基金合计对垦拓流体持股超5%。而需要指出的是怎么加杠杆，垦拓流体报告期内上演多次股权转让。股权穿透背后，其中五次股转或与傅虎相关，股转对应的垦拓流体估值或由1.64亿元攀升至超11亿元。